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中信证券发布研究报告称，维持阿里巴巴-SW(09988)“买入”评级，FY2024-FY2026净利润(Non-GAAP)预测为1543/1694/1795亿元，目标价142港元。3-4月公司GMV同比增长约6%/12%。考虑到物流履约的恢复以及商家投放广告意愿的逐步回升，该行预计2023Q2CMR和GMV的同比增速将趋于一致。从竞争策略上看，随着淘宝业务已达较大体量及行业竞争进入新的阶段，淘宝经营重心将转向用户投入，有望在品牌广告、流量采买、内容建设等方面加大投入，以发掘用户的全生命周期价值，而弱化对GMV的短期追求。该行认为，公司依然是中国长期数字化进程中的重要参与者，维持对其中长期数字化商业服务能力相对乐观的态度。中信证券主要观点如下：中国商业：弱化GMV追求，经营重心转向用户活跃。根据国家统计局，3-4月我国社零总额同比增长10.6%/18.4%，实物商品网上零售总额同比增长10.9%/20.8%。受益于消费大盘回暖及去年同期的低基数效应，淘系GMV亦展现回升趋势，根据魔镜市场情报数据，3-4月阿里GMV同比增长约6%/12%。考虑到物流履约的恢复以及商家投放广告意愿的逐步回升，该行预计2023Q2CMR和GMV的同比增速将趋于一致。根据戴珊在公司业绩交流会及淘天618商家大会的发言，随着淘系电商的用户渗透已较为充分及行业竞争进入新的发展阶段，未来3年，淘宝将围绕价格力、内容、近场零售进行重点投入，以强化用户的心智粘性和使用时长，从而拉长用户的全生命周期价值，而对GMV的短期追求将逐步弱化。盈利方面，组织架构调整后，淘宝天猫有望在品牌广告、流量采买、内容建设等方面加大投入，但考虑到其他业务经营效率的提升和亏损收窄，该行预计集团层面利润率有望保持相对稳定。国际商业：2C业务增速良好，积极探索新增长点。蒋凡调任海外数字商业板块总裁后，在人员架构和业务策略上均进行了整合梳理，随着海外市场竞争缓和以及地缘政治、欧盟VAT等影响的逐渐弱化，国际商业重回增长轨道，其中2C业务展现出更强的增长态势。2023Q1，速卖通、Lazada及Trendyol均实现订单数同比双位数增长。业务策略上，Lazada、Trendyol侧重本对本模式，而速卖通更多输出具有性价比优势的中国供应链，AEchoice推出后也进一步促进了速卖通的订单增长。根据公司公告，基于国际商业业务的良好发展，集团资本管理委员会决议，国际数字商业集团可作为整体独立进行对外融资。其他业务：云坚持高质量增长，云及菜鸟上市计划稳步推进。1)云：短期来看，由于企业IT需求恢复较慢及云主动的收入结构调整，该行预计阿里云收入短期仍将承压。但从中长期看，阿里云坚持公有云和AI的发展方向，提高收入质量，并为新的算力时代积极布局，中长期仍然具备较大的增长潜力。考虑到云的业务拓展及股东回报，集团采取特殊股利分红的方式将云完全拆分，预计将在未来12个月内完成上市。2)菜鸟：随着国内一体化供应链渗透的加深以及中国供应链出海的大趋势，菜鸟沉淀多年的物流基础能力有望持续释放增长动能。根据公司公告，集团资本管理委员会决议，菜鸟计划在未来12-18个月完成上市。3)本地生活服务：组织架构调整后保留饿了么、高德及口碑业务，坚持到家和去目的地双轮驱动，通过全渠道线上线下一体化的方式持续激发业务潜力。组织架构：关注新架构下业务进展，回购及分红提升股东回报。在集团3月底宣布组织架构调整、5月中旬公布具体拆分方案及业务安排后，目前公司的人员归属已基本调整完成。后续，在新的业务架构和管理层下，各业务将执行新的发展战略，并进一步强化业务独立性和自负盈亏的能力。公司治理层面，集团成立资本管理委员会，致力于实现集团所有业务、现金及投资类资产的价值最大化，并持续提供股东回报。目前公司正通过回购及云的特殊股利分红的方式提供股东回报，截至2023年3月31日季度，公司尚有约194亿美元回购额度(约占公司当前市值的9%)，有效期至2025年3月。后续资本管理委员会也将探索更多方式提高股东回报。风险因素：政策监管超预期变动导致经营调整的风险;金融业务监管风险;数据安全相关风险;电商行业渗透放缓、电商平台竞争超预期导致业绩下滑的风险;宏观经济增长放缓导致业绩下滑的风险;局部疫情影响超预期导致业绩下滑的风险;对外投资布局拖累利润;中美摩擦因素影响业务开展及股价波动;美股退市风险等。